De Aankomende Soevereine Schuldencrisis
Waarom het wereldwijde monetaire systeem binnen het volgende decennium zal fragmenteren
De wereld staat op de rand van de meest gevaarlijke staatschuldencrisis in de moderne geschiedenis. De wereldwijde publieke schuld heeft niveaus bereikt die wiskundig onhoudbaar zijn, en de eerste fase van een monetair reset is begonnen. We zouden kunnen eindigen in een werkelijk mondiale financiële crisis, zelfs ernstiger dan die na de ineenstorting van Lehman in 2008.
Gewone mensen ervaren al een betaalbaarheidscrisis. Het verlies van koopkracht is nu voor iedereen merkbaar. Dit legt enorme druk op regeringen om hun burgers te subsidiëren; echter, door dit te doen, moeten ze meer geld drukken en lenen, wat deze dynamieken alleen maar versnelt. Centrale banken begrijpen dat ze in het nauw zijn gedreven. Het verlagen van de rente verhoogt de inflatie, terwijl het verhogen van de rente het schuldenlastige systeem onstabieler maakt. Dit verklaart waarom centrale banken, net als investeerders, zijn begonnen te vluchten naar goud. Ze weten dat een op schuld gebaseerd fiat-systeem uiteindelijk faalt. Het opnieuw introduceren van goud in het systeem is de enige manier om een volledig verlies van vertrouwen te vermijden. Daarom verwacht ik dat goud op een dag officieel wordt heringevoerd in het systeem. We moeten echter eerst de start van een echte crisis zien, waarin velen in paniek zullen raken.
Dus, binnen het volgende decennium zal het systeem waarschijnlijk breken. Aanhoudende primaire tekorten, exploderende rentelasten en het einde van het tijdperk van gratis geld zullen een gewelddadige afrekening afdwingen. We kunnen cascading wanbetalingen of herstructureringen, bankencrises, valutacollapsen verwachten, en uiteindelijk een volledige monetaire reset. De sociale gevolgen zullen enorm zijn. Het zou wel kunnen leiden tot revolutionaire krachten.
Laat me eerst zeggen dat ik fout was, fout over de timing. Op de achterkant van The Big Rest heb ik gezegd: "Een systeemreset lijkt onafwendbaar." Het wereldwijde financiële systeem moet rond 2020 een nieuwe ankert vinden. Nou, het is nu 2026, en we hebben slechts de allereerste scheuren gezien die samenvallen met fase 1, hogere rentevoeten, en een vlucht naar goud.
Tijdens een recente discussie met centrale bankiers binnen de nieuwe OMFIF Gold Hub, leerde ik dat verschillende centrale banken net zijn begonnen met het kopen van hun eerste posities in fysiek goud voor hun nationale reserves. Dat vertelt me dat we nog steeds vroeg in dit spel zijn. Dit jaar zou wel eens het vijfde jaar op rij kunnen zijn dat centrale banken tot 1000 ton goud kopen. Dat is een derde van de wereldwijde mijnproductie. Men zegt vaak: "Luister niet naar wat centrale bankiers zeggen; kijk gewoon naar wat ze doen."
Het leidt allemaal tot de onvermijdelijke conclusie dat deze schulden cyclus ver voorbij zijn grenzen is gegaan. Zoals Ray Dalio heeft gewaarschuwd, creëert hoge schulden in combinatie met stijgende rentetarieven een zelfversterkende de-leveraging waar weinige systemen intact overleven. Nouriel Roubini heeft soortgelijke waarschuwingen gegeven dat de combinatie van hoge overheidsschuld en verscherpende financiële voorwaarden 'de schaduw van een nieuwe staatsschuldencrisis oproept.' Mohamed El-Erian heeft opgemerkt dat de markten al 'fiscale dominantie inprijzen.' De enige activa die historisch gezien rijkdom hebben beschermd door dergelijke herstarts heen, goud, zilver en andere harde waarden, zullen opnieuw overlevenden van de ruïne verspreiden. De klok tikt, en de komende tien jaar zullen het oordeel vellen.
Het punt van geen terugkeer is al gepasseerd. De nationale schulden zijn een tikkende tijdbom geworden waarvan de lont al is aangestoken. Sinds 2008, en vooral sinds de pandemie, hebben regeringen in de ontwikkelde en opkomende wereld hefboom op hefboom gestapeld totdat de hele structuur haar eigen gewicht niet langer kan dragen.
IMF-gegevens voor 2026 tonen aan dat de wereldwijde overheidsschuld nabij 95% van het BBP ligt en tegen 2029 richting 100% stijgt, niveaus die eerder alleen na wereldoorlogen zijn gezien. De Verenigde Staten alleen dragen meer dan $40 biljoen aan overheidsschuld, China meer dan $22 biljoen en Japan bijna $9 biljoen. De schuld-naar-BBP-verhoudingen in de grote economieën overschrijden al 100 procent en in meerdere gevallen 200 procent.
Desmond Lachman van het American Enterprise Institute heeft kort en bondig gesteld dat "er een crisis op komst is in enkele van de grootste economieën ter wereld." Ray Dalio is nog directer: "Wanneer de schuldenniveaus hoog zijn en de rentetarieven stijgen, wordt het systeem kwetsbaar voor een zelfversterkende aflossing van schulden." Larry Summers waarschuwt al jaren dat grote en aanhoudende tekorten uiteindelijk "de beperkingen van de markttolerantie tegenkomen."
Dus, we leven door het openingsact van de 's werelds eerste mondiale staatschuldencrisis. De stijging van de langetermijnrendementen in de Verenigde Staten, Japan, Frankrijk en het Verenigd Koninkrijk is het eerste duidelijke signaal van de markt dat het tijdperk van gratis geld voorbij is. Binnen het volgende decennium zal de volle kracht van deze reset aanbreken. Verwacht dat het chaotisch, besmettelijk en transformerend zal zijn. De rekensom van samengestelde rente op een al onbetaalbare schuld laat geen andere conclusie over.
Elk Schuldenrijk Valt Uiteindelijk
De geschiedenis is meedogenloos op dit punt. Soft-money regimes eindigen altijd op dezelfde manier. De klassieke goudstandaard beperkte het exces totdat oorlog en politiek het vernietigden. Bretton Woods stortte in 1971 in, het moment waarop de Verenigde Staten niet langer konden pretenderen dat de dollar net zo goed was als goud. Het pure fiat-experiment dat daarop volgde heeft nu zijn terminale fase bereikt na vijf decennia van continue kredietexpansie. Kijk in Bijlage I van de Big Reset. Een lijst van meer dan 100 mislukte fiat-valuta's gedurende de afgelopen 200 jaar. Er is geen enkel voorbeeld van een fiat-valuta die langer dan 100 jaar heeft standgehouden.
In dit boek (vertaald in 8 talen, waaronder Arabisch en Chinees) noteer ik dat economen Carmen Reinhart en Kenneth Rogoff hebben aangetoond dat overheidschuldverhoudingen boven 90% van het BBP betrouwbaar zijn geassocieerd met langzamer groei en een hogere kans op crises. In hun woorden: “hoge schuldeniveaus zijn geassocieerd met hogere incidenties van schuldencrisissen.” De Latijns-Amerikaanse wanbetalingen van de jaren tachtig, de Aziatische financiële crisis van 1997–98, en de bijna-doodervaring van de eurozone van 2010–12 hebben allemaal bewezen dat vertrouwen van de ene op de andere dag kan verdampen en dat besmetting zich verspreidt met de snelheid van moderne financiën. Bill Gross, de ervaren obligatiebelegger die lange tijd bekend staat als de “Bond King”, heeft opgemerkt dat “het tijdperk van gratis geld voorbij is, en de rekening komt voor zeer gefinancierde soevereinen.” De schuld-dynamiek vergelijking is genadeloos. Wanneer de rente hoger is dan de groei en de primaire saldi negatief blijven, ontploft de verhouding. Dat is precies de positie van de grote economieën vandaag.
Dalio noemt dit de laatste fase van de “grote schuldencyclus.” Lacy Hunt heeft herhaaldelijk benadrukt dat stijgende reële rente, gecombineerd met hoge schulden, “de financiële voorwaarden veel krachtiger verstrakken dan in eerdere cycli.” We bevinden ons diep in de eerste fase, en de geschiedenis toont aan dat deze cycli niet zachtjes eindigen.
Het bewijs is overweldigend. De Amerikaanse 10-jaars staatsobligatierendement is het afgelopen jaar met ongeveer 75 basispunten gestegen naar ongeveer 4,7% en 'kruipt langzaam richting 5%, een belangrijke psychologische drempel voor investeerders,' zoals Lachman heeft opgemerkt. Het rendement op 30-jaars obligaties heeft niveaus bereikt die sinds 2007 niet meer zijn gezien. De hypotheekrentes liggen rond de 7%, wat leidt tot het laagste aantal huizenkopers in decennia.
Japanse langlopende staatsobligaties zijn gestegen naar meerdecenniunhoogtes na de exit van de Bank of Japan uit de rentecurvecontrole. Franse en Britse rendementen racen naar decenniumhoogtes nu investeerders de duurzaamheid van de overheidsfinanciën opnieuw beoordelen.
Hogere rentevoeten botsen nu met record schuldenniveaus. Renteverplichtingen vreten al een toenemend deel van de overheidsbudgetten op. De rente kosten op de nationale schuld van de VS zijn de $1 biljoen grens gepasseerd en zijn nu groter dan alle defensie-uitgaven. Tekorten voeden zichzelf in een klassieke schulden spirale. Dalio heeft gewaarschuwd dat 'hoe meer schulden er zijn, hoe gevoeliger de economie wordt voor renteverhogingen.'
De secretaris-generaal van de OESO, Mathias Cormann, heeft een dringende waarschuwing gegeven, specifiek over Frankrijk: "Als er niets gebeurt, kan de publieke schuld tegen 2050 203 procent van het BBP bereiken. Strikte budgettaire discipline is daarom essentieel om de publieke schuld te stabiliseren." El-Erian heeft opgemerkt dat de huidige omgeving “de vroege fasen van markten weerspiegelt die fiscale aanpassingen afdwingen die politici hebben geweigerd te maken.” De markt wacht niet langer op overheden om actie te ondernemen. Het heeft het proces van gedwongen discipline begonnen, en dat proces zal versnellen met toenemend geweld naarmate de herfinancieringsbehoeften toenemen en het geduld van investeerders vervaagt.
De volgende fase van de crisis vereist geen perfecte storm. Een van de verschillende plausibele schokken zal voldoende zijn: een verdere aanhoudende stijging van de langetermijnrendementen, een recessie die tegelijkertijd de tekorten opdraagt en het nominale BBP verkleint, politieke verlamming in Washington, Parijs of Tokio die de afwezigheid van een geloofwaardig consolideringspad aangeeft, een grote geopolitieke verstoring, of de onthulling van grote bankverliezen op staatsobligatiebezit. Zodra het vertrouwen breekt, wordt de aanpassing niet-lineair, met mislukte staatsobligatieveiling, stijgende spreads van kredietderivaten, snelle kapitaalvlucht en val van valuta.
De Commissie voor een Verantwoord Federaal Budget heeft de vormen opgesomd die een Amerikaanse fiscale crisis zou kunnen aannemen: een financiële crisis veroorzaakt door een verlies van vertrouwen in de staatsobligatiemarkt, een inflatiecrisis, een bezuinigingscrisis, een valutaschok of outright default. Dalio is nog duidelijker: centrale banken staan voor “de keuze tussen het toestaan van stijgende rentes en het uitlokken van een schuldencrisis of het drukken van geld en het riskeren van inflatie en valuta-devaluatie.” Roubini heeft gewaarschuwd dat “fiscale dominantie en financiële onderdrukking misschien de enige politiek haalbare paden zijn, maar beide vernietigen de oude monetaire orde.” Summers heeft toegevoegd dat “hoe langer de aanpassing wordt uitgesteld, des te gewelddadiger de uiteindelijke correctie wordt.” Beide paden, door de markt opgelegde bezuinigingen of agressieve monetarisering, beëindigen het huidige monetaire regime binnen dit decennium.
Waar zal de pauze beginnen?
Vijf rechtsgebieden springen eruit door hun omvang, traject en systeemrelevantie, en elk van hen zou de bredere vuurzee kunnen ontsteken, hoewel hun kwetsbaarheden sterk verschillen. Schroders noemt de Verenigde Staten het meest kwetsbare G20-land op zijn samengestelde staatschuldenrisicoscorekaart. El-Erian heeft opgemerkt dat 'de fiscale trajecten van de grootste economieën op een botsingskoers zijn met marktdiscipline.'
De Verenigde Staten is het belangrijkste geval omdat staatsobligaties een centrale positie innemen in het wereldwijde financiële systeem. De grootste staatsobligatiemarkt ter wereld heeft structurele tekorten van 6–8% van het BBP zonder een serieus consolidatieplan in zicht. Een crisis van vertrouwen in staatsobligaties zou een wereldwijde financiële apocalypse betekenen, omdat deze effecten nog steeds de onderlegde zekerheid en reserves van de wereld ondersteunen. De Verenigde Staten hebben echter buitengewone voordelen. Het geeft schulden uit in dollars, de dominante reserve- en financieringsvaluta van de wereld. De Amerikaanse staatsobligatiemarkten zijn uitzonderlijk diep. Het probleem is niet de dreigende onmogelijkheid om te betalen. Het probleem is de verkleinende marge voor fiscale fouten. Als investeerders beginnen te eisen dat er een substantieel hogere termijndrempel gevraagd wordt terwijl de tekorten groot blijven, kunnen de fiscale kosten snel stijgen. Een aanhoudend gebrek aan vertrouwen in staatsobligaties zou ook doorwerken in de wereldwijde onderpand- en financieringsmarkten, waardoor het fiscale probleem van de VS een wereldwijd financieel probleem wordt. En met de noodzaak om bijna $10 biljoen aan Amerikaanse schulden in de komende 12 maanden te herfinancieren, wordt de marge voor fouten steeds smaller.
2- Japan vertegenwoordigt het tegenovergestelde eind van het spectrum. De schuldratio is buitengewoon hoog, maar het heeft die schuld historisch gezien gefinancierd met zeer lage rendementen, ondersteund door binnenlandse besparingen, institutionele vraag en het beleid van de Bank of Japan. Met een schuld van bijna 204-230% van het bbp is Japan al lange tijd een extreme uitschieter. De botsing tussen extreem hoge hefboomverhoudingen en normaliserende rentes is al zichtbaar op de Japanse obligatiemarkt en zal niet beperkt blijven. De uitdaging is wat er gebeurt nu het monetair beleid aan het normaliseren is en de rentes scherp stijgen. Hogere Japanse rendementen verhogen de opportuniteitskosten van het aanhouden van staatsobligaties en verhogen geleidelijk de rente-last voor de overheid. De Japanse ervaring biedt daarom een belangrijke test of een sterk geïndebteerde geavanceerde economie kan overstappen van een omgeving met bijna nul-rente zonder haar fiscale positie te destabiliseren. Japan is geen bewijs dat hoge schuld automatisch tot een ineenstorting leidt.
3- Frankrijk staat voor een andere combinatie van risico's: hoge overheidsuitgaven, aanhoudende tekorten, stijgende schulden en politieke moeilijkheden om een snelle consolidatie te bereiken. Een Franse financieringscrisis zou het vertrouwen in de eurozone onmiddellijk ondermijnen, omdat Frankrijk een kernlid is. In tegenstelling tot de Verenigde Staten of Japan kan Frankrijk de valuta waarin zijn staatschuld is denominated niet onafhankelijk creëren. Een ernstige verslechtering van de Franse fiscale geloofwaardigheid zou dus gevolgen kunnen hebben die veel verder reiken dan Frankrijk zelf, met invloed op de spreads in de eurozone, banken, politieke stabiliteit en de geloofwaardigheid van het Europese fiscale kader.
4- Italië blijft een andere structurele kwetsbaarheid binnen de eurozone. Met ongeveer 138% schuld ten opzichte van het BBP, in combinatie met structureel lage groei en demografische achteruitgang, blijft Italië een chronisch brandpunt. Een verdere blijvende verbreding van de spreads zou de dynamiek van 2011-12 met nog grotere vernietigende kracht nieuw leven inblazen. Toch toont Italië ook aan waarom schuldverhoudingen alleen niet voldoende zijn om crises te voorspellen. Het land heeft herhaaldelijk periodes van ernstige marktdruk doorstaan zonder in gebreke te blijven. Een hernieuwde verbreding van de spreads kan snel destabiliserend worden als deze samenvalt met een recessie of politieke verlamming.
5- China presenteert een andere vorm van schuldenprobleem. De snelle accumulatie van schulden van de centrale overheid en lokale overheden, al boven de 100% van het BBP wanneer bredere verplichtingen worden meegerekend, vormt het risico van een scherpe vertraging in de groei. Een harde landing zou recessie en vernietiging van de vraag naar grondstoffen wereldwijd exporteren. De schuldquote van de centrale overheid is niet direct vergelijkbaar met die van enkele geavanceerde economieën, omdat aanzienlijke verplichtingen zich op lokaal en quasi-overheidsniveau bevinden. De belangrijkere zorg is de interactie tussen schuldenaccumulatie, zwakte op de woningmarkt, demografische achteruitgang en vertraagde economische groei. Een langdurige vertraging van de Chinese economie zou niet noodzakelijkerwijs leiden tot een staatsdefault. Het zou in plaats daarvan een andere vorm van wereldwijde schok kunnen genereren: zwakkere vraag naar grondstoffen, druk op exporteurs in opkomende markten, deflatoire handelseffecten en verscherpte concurrentie in de wereldwijde productie. Het schuldenprobleem van China heeft daarom het potentieel om een internationaal groeiprobleem te worden, zelfs zonder een conventionele soevereine crisis.
Moderne financiering is een dichte web van wederzijdse blootstellingen en garanties. Soevereine mark-to-market verliezen of werkelijke waardeverminderingen raken onmiddellijk de balansen van banken. Bancaire stress bevriest de kredietcreatie. Overgrenskapitaal vlucht naar alles wat nog veilig lijkt. Valuta's van zwakkere soevereinen crashen. Handelsfinanciering komt tot stilstand en de werkelijke economische activiteit krimpt. In de eurozone verandert het ontbreken van nationale monetaire en wisselkoersflexibiliteit lokale fiscale problemen in existentiële bedreigingen voor de muntunie zelf.
Dalio heeft opgemerkt dat in sterk onderling verbonden systemen "problemen op de ene plek snel problemen op andere plekken worden." Roubini heeft het toenemende risico beschreven van "gesynchroniseerde soevereine en bancaire druk in geavanceerde economieën." Dit keer zijn de kwetsbare plekken de grootste economieën op de planeet. Er zal geen veilige hoek binnen het traditionele financiële systeem zijn zodra de cascade begint.
Het venster voor de acute fase van de crisis is niet langer verre of theoretische. Fase 1 is al zichtbaar in de rendementgrafieken van 2026. Schulden trajecten onder de huidige beleid, enorme herfinanciering schema's, en de politieke onmogelijkheid van tijdige consolidatie in de grote democratieën komen allemaal samen in de periode 2030-2035.
Dalio heeft gesteld dat zodra de rentes stijgen in combinatie met hoge leverage, de latere fasen van de grote schuldencyclus "meestal over jaren in plaats van decennia plaatsvinden." Summers heeft gewaarschuwd dat uitstel alleen de hevigheid van de uiteindelijk correctie vergroot. Hunt heeft opgemerkt dat de interactie van hoge schulden en stijgende reële rentes strakkere financiële voorwaarden oplevert dan modellen die zijn gekalibreerd op het voorgaande decennium zouden voorspellen.
Elk jaar van vertraging verhoogt de uiteindelijke kosten. De crisis komt binnen de komende tien jaar. De gegevens, de obligatiemarkt en het koor van expert waarschuwingen wijzen allemaal op hetzelfde smalle venster.
Wanneer de breuk aanbreekt, zal het pure fiat-systeem van na 1971 niet in zijn huidige vorm overleven. Verwacht selectieve wanbetalingen en gedwongen herstructureringen, agressieve financiële repressie die binnenlandse besparingen in de val lokt, inflatie die stilletjes schuldeisers onteigent, kapitaalcontroles en de snelle opkomst van multipolaire reserve-arrangementen. Goud, dat al door centrale banken wordt vergaard als de ultieme niet-soevereine activa, zal een centrale monetaire rol terugveroveren, precies zoals het dat heeft gedaan na elke eerdere belangrijke schuldcyclusclimax.
Dalio heeft lange tijd betoogd dat dergelijke resets “de historische mechanismen zijn waarmee overtollige schulden uiteindelijk worden verzoend met de echte economie.” Hunt heeft opgemerkt dat fysieke activa de neiging hebben om “de koopkracht te behouden wanneer fiatclaims worden verwaterd of herschikt.” De reset is de gedwongen uitkomst van een schuldenstructuur die de draagkracht van de echte economie al heeft overschreden en van politieke systemen die weigeren zich aan te passen totdat de markten hen dwingen. Binnen het komende decennium zal de soevereine schuldenberg een systemische crisis van historische proporties veroorzaken, met inbeslagnames op de obligatiemarkt, wijdverspreide stress in de banksector, instortingen op de aandelenmarkt, gewelddadige valuta-bewegingen, diepe en langdurige recessies en politieke onrust in meerdere grote economieën. Besmettingsmechanismen zorgen ervoor dat de schade wereldwijd en bijna gelijktijdig zal zijn.
In de chaos die volgt, zullen goud, zilver en andere harde activa opnieuw de functie vervullen die ze eeuwenlang hebben vervuld. Goud kan niet door enige centrale bank worden gedrukt of door enige schatkist worden gedefailleerd. Centrale banken zelf zijn het al aan het accumuleren, precies omdat ze de rol ervan begrijpen in een monetaire reset.
Zilver, dat zowel een monetaire erfenis als een industriële vraag met zich meebrengt, biedt een vergrote blootstelling aan dezelfde krachten. Fysiek onroerend goed in politiek stabiele jurisdicties, productieve grondstoffen en andere tastbare waarden zullen helpen om de werkelijke koopkracht te behouden terwijl papieren claims op overbelaste soevereinen worden weginflatie, heringericht of verworpen.
De Grote Reset is geen theoretisch concept meer dat in boeken wordt besproken. Degenen die tot het laatste moment blijven vertrouwen op het huidige schuldgebaseerde fiat systeem, zullen te laat ontdekken dat het systeem waarop ze vertrouwden is ingestort onder het gewicht van zijn eigen beloften. Het komende decennium zal de afrekening brengen. Vooral nu de baby boomers beginnen met hun grote ondergang. Bereid je dienovereenkomstig voor.
Grog/ChatGPT ondersteunde schrijf-, prompt- en redactiewerk door Willem Middelkoop
